Nieuwe meetlat: winst bedrijven vertelt slechts deel van verhaal

Hoeveel is een onderneming werkelijk waard? Niet alleen voor haar aandeelhouders, maar ook voor werknemers, consumenten, samenleving en natuur? Dat is de centrale vraag in het zojuist gepubliceerde onderzoek Futureproofing companies & valuation ratios. 

Het antwoord van de vier auteurs is ambitieus: naast financiële waarde moeten ook maatschappelijke baten én maatschappelijke schade in euro’s worden uitgedrukt en in de waardering van ondernemingen worden opgenomen. De onderzoekers Willem Schramade, Dirk Schoenmaker, Moritz Wiedemann en Wander Marijnissen introduceren daarvoor de Futureproofing Ratio (FR). 

Gelet op de grote uitdagingen van deze tijd, zoals klimaatverandering, biodiversiteitsverlies, sociale ongelijkheid en andere transities kunnen bedrijfsmodellen immers ingrijpend geraakt worden, terwijl die risico’s nog maar gedeeltelijk in de beurskoersen zijn verwerkt. De Futureproofing Ratio dient dan ook naast de traditionele financiële maatstaven te komen te staan. 

De onderzoekers tellen daarom drie soorten waarde bij elkaar op: financiële, sociale en ecologische waarde. Zo ontstaat een integrated value. Positieve maatschappelijke effecten – bijvoorbeeld gezondheidswinst, werkgelegenheid en consumentenwelzijn – verhogen die waarde. CO₂-uitstoot, luchtvervuiling, biodiversiteitsverlies of gezondheidsschade trekken haar daarentegen juist omlaag. Die effecten worden met zogenoemde schaduwprijzen in geld uitgedrukt. De Futureproofing Ratio ontstaat vervolgens door deze geïntegreerde waarde te delen door de financiële ondernemingswaarde. Een score boven één wijst volgens het model op netto maatschappelijke waardecreatie; onder één overheersen de negatieve externe effecten.

Hoogste AEX-fonds: Philips

De auteurs passen hun methode bij wijze van proef toe op 52 niet-financiële ondernemingen uit de Nederlandse AEX en de Duitse DAX, op basis van gegevens over 2024. De uitkomsten zijn opvallend. Van de 52 bedrijven scoren er 31 minstens één. Bij 21 bedrijven is de maatschappelijke en ecologische balans negatief; tien daarvan komen zelfs onder nul uit. Vooral CO₂-uitstoot, biodiversiteitsverlies en luchtverontreiniging drukken de scores. Bij Heineken spelen daarnaast de maatschappelijke gezondheidsschade en andere kosten van alcoholgebruik een grote rol.

Met een score van -9,23 staat Lufthansa op de vijftigste plaats van de 52 onderzochte bedrijven. De slechtste ‘Nederlandse’ notering is, weinig verrassend, voor ArcelorMittal, op plek 52, met een score van -24,58. Het meest toekomstbestendig is Fresenius met een score van 6,43 en het hoogste AEX-fonds is Philips met 4,07. Beurslieveling van het Damrak ASML staat op de 27e plaats, met 1,13.

Het gewogen gemiddelde van de onderzochte ondernemingen bedraagt slechts 0,20. Volgens de interpretatie van de onderzoekers betekent dit dat tegenover de financiële waarde van deze bedrijven zoveel negatieve sociale en ecologische externe effecten staan dat per saldo slechts een vijfde van die waarde als geïntegreerde waarde resteert. De auteurs formuleren het scherper: 80 procent van de financiële waarde wordt volgens hun model gecreëerd ten koste van samenleving en milieu. Dat gemiddelde wordt overigens sterk naar beneden getrokken door een beperkt aantal vervuilende ondernemingen, waaronder ArcelorMittal, Heidelberg Materials, Lufthansa, RWE en Shell.

Methode heeft wel zijn beperkingen

De verschillen tussen sectoren zijn groot. Gezondheidszorg scoort gemiddeld hoog, evenals dienstverlening en informatietechnologie. Materialen bungelen onderaan met een gemiddelde Futureproofing Ratio van -6,94, gevolgd door energie en nutsbedrijven. Binnen sectoren kunnen bovendien voorlopers en achterblijvers worden onderscheiden. Juist dat maakt de ratio volgens de onderzoekers bruikbaar voor beleggers en bestuurders: een vervuilend bedrijf dat serieus investeert in bijvoorbeeld groen staal kan zijn toekomstige positie aanzienlijk verbeteren.

De methode heeft wel zijn beperkingen. Het omzetten van zaken als biodiversiteitsverlies of gezondheidsschade in euro’s vereist aannames, terwijl bedrijfsgegevens lang niet altijd beschikbaar zijn. De absolute scores veranderen dan ook wanneer aannames over bijvoorbeeld het tempo van klimaattransitie of de discontovoet worden gewijzigd. De rangorde van ondernemingen blijft volgens de onderzoekers echter redelijk stabiel. Een analyse rond een Duitse klimaatuitspraak uit 2021 levert bovendien eerste aanwijzingen dat bedrijven met hogere transitierisico’s inderdaad negatiever op zo’n beleidsschok reageren. Het bewijs daarvoor noemen de auteurs zelf nog voorlopig.

De belangrijkste boodschap is daarmee groter dan de nieuwe ratio zelf: wat vandaag als winst of ondernemingswaarde wordt geboekt, kan deels bestaan dankzij kosten die elders terechtkomen. Zolang vervuiling, klimaatschade of maatschappelijke schade niet door de onderneming zelf worden betaald, blijven die buiten de klassieke bedrijfswaardering. Maar zodra overheden, consumenten, rechters of technologie die kosten alsnog bij bedrijven neerleggen, kunnen maatschappelijke externaliteiten plotseling financiële risico’s worden. De Futureproofing Ratio probeert zichtbaar te maken welke ondernemingen dan overeind blijven – en welke huidige beurswaarde mogelijk minder toekomstbestendig is dan zij lijkt.

• Meer achtergronden: Klimaatverandering vergroot kredietrisico’s van banken wereldwijd