Niet toekomstige kasstromen, maar verhalen beloont de markt

Financiële bubbels zijn geen incidentele ontsporingen van een verder rationeel marktmechanisme. Zij zijn een structureel gevolg van een economisch systeem dat voortdurend groei nodig heeft. Indien voldoende reële productiviteitsgroei ontbreekt, dan zoekt het systeem andere brandstoffen: schuld, financiële constructies, maar vooral ook overtuigende verhalen. 

“Bubbles,” schrijft Hans Stegeman in zijn essay When Price Becomes Belief  “aren’t accidents” - oftewel, het is de groeimachine die op een narratief draait wanneer de economische substantie tekortschiet. De hoofdeconoom van Triodos Bank somt in dat kader drie denklijnen op. 

De eerste komt van de grondlegger van het kapitalisme, Adam Smith. Hij maakte wereldwijd furore met zijn standaardwerk The Wealth of Nations. Maar in historisch opzicht was zijn eerder gepubliceerde boek The Theory of Moral Sentiments misschien nog wel belangrijker. In dat boek stelt hij namelijk dat markten alleen werken binnen een moreel frame. 

Maar historici en economen hebben het marktdenken van Smith daar ten onrechte van losgemaakt. Markten functioneren namelijk alleen behoorlijk wanneer winst en prijs worden beoordeeld binnen een breder maatschappelijk en moreel kader. Zonder die correctie dreigt de markt volgens Stegeman te veranderen in “een casino met goede branding”.

De tweede bouwsteen voor zijn betoog is econoom en Nobelprijswinnaar Robert Shiller’s boek Narrative economics. Markten waarderen niet uitsluitend toekomstige kasstromen; ze waarderen vooral verhalen. Zo was tijdens de dotcombubbel de belofte dat internet alles zou veranderen, bij bitcoin werd deze digitale munt gekoppeld aan financiële onafhankelijkheid van de staat en nu - bij AI - wordt de verwachting gevoed van een revolutionaire productiviteitssprong. Dergelijke verhalen verspreiden zich, versterken zich vervolgens en trekken in het verlengde daarvan steeds meer kapitaal aan.

Cruciaal is het moment waarop de prijs het bewijs wordt: een hoge waardering geldt dan niet langer als uitkomst van (markt)verwachtingen, maar als bewijs dat die verwachtingen realistisch en waar zijn. Het adagium is dan: ‘als iets duur is, dan moet het wel waardevol zijn.’ Daarmee verdwijnt volgens Stegeman het onderscheid tussen price en value. Marktprijzen weerspiegelen immers niet alleen voorkeuren, maar beslist ook macht, toegang, beperkingen en dominante verhalen.

Daarmee komt hij bij de kern van zijn betoog: achter de hype zit een groei-imperatief. Bedrijven moeten groeien om kapitaal te belonen; investeerders eisen groei van hun vermogen en overheden hebben groei nodig voor werkgelegenheid, belastinginkomsten, pensioenen en publieke voorzieningen. Individuele partijen handelen dus rationeel wanneer zij achter de volgende hype aanrennen, terwijl het collectieve resultaat irrationeel kan zijn.

Stegeman heeft dan ook niet zozeer kritiek op AI, crypto of beleggen als zodanig, maar op het criterium waarmee wij economisch succes beoordelen. 

De hoofdeconoom van Triodos Bank bepleit Smith’s alternatief: the impartial spectator. Dat houdt in dat instellingen en beleggers niet alleen moeten vragen of iets winstgevend is, maar ook of het werkelijk waarde creëert, maatschappelijk te rechtvaardigen is en of het ecologisch houdbaar blijft. Want zaken die geen marktprijs hebben, zoals ecosystemen, relaties, maatschappelijke capaciteiten, kunnen economisch wel degelijk essentieel zijn.

Stegeman’s conclusie luidt dat de reguliere uitleg van een bubbel is dat de markt een fout heeft gemaakt; dat de beleggers te optimistisch waren en de prijzen te ver uiteenliepen en dat dat tot een correctie leidde. Stegeman ziet dat anders. Hij stelt dat het financiële systeem gedrag beloont dat dergelijke bubbels helpt te ontstaan. 

De rekening voor het uiteenspringen van zo’n bubbel komt dan bij anderen terecht - vaak is dat bij mensen die de hype geenszins hebben aangejaagd. Dat kunnen bij voorbeeld beleggers zijn die op een later moment tegen té hoge prijzen zijn ingestapt. Of zoals Stegeman het formuleert: “The costs of the inevitable correction fall on those who had the least to do with creating the bubble.”