‘ESG-scores meten alles en bijgevolg meten ze niets’

In het kort: 

• ESG is strategische prioriteit voor DNB om financieel stelsel stabiel te houden.
• Maar kritiek zwelt in wetenschap aan: ‘ESG-scores meten alles en bijgevolg meten ze niets.’
• Anderen zeggen dat ESG wel degelijk kan helpen risico-rendementsverhouding te verbeteren.

Het oordeel is maar voor één uitleg vatbaar: RIP – oftewel “Rest in Peace”. Dit vonnis richt zich op ESG, dat is ‘voorbestemd tot falen’. Dat zegt Aswath Damodaran, hoogleraar finance en één van de meest gezaghebbende experts ter wereld op het terrein van de waardering van bedrijven. Als hij spreekt, luisteren analisten en beleggers met gespitste oren.

Damodaran schreef onlangs in een artikel in de Financial Times wat de ingewijden al geruime tijd weten: ESG is niet opgewassen tegen de dynamiek én de complexiteit van de financiële markten. In de woorden van Damodaran is ESG ‘geboren in huichelarij, gevoed met hypocrisie en verkocht met sofisterij’.

ESG staat voor milieu, sociaal en governance. Het is jaren geleden gepresenteerd als maatstaf voor beleggen. Dat gebeurde in een document van de Verenigde Naties. Daarin zijn de beginselen van verantwoord beleggen uitgelegd. Vervolgens ging ESG door een achtbeen van beweging en verandering. Eerst lag het accent op de “goedheid” van ESG, maar dat bleek weinig verkoopkracht te hebben, schrijft professor Damodaran. Vervolgens werd betoogd dat je met ESG hogere rendementen kon behalen zonder dat er sprake was van gelijktijdig risico.

Aanval op Oekraïne veranderde alles

Afgelopen decennium konden ESG-beleggers zich de afkeer van fossiele brandstoffen veroorloven, omdat zij technologiebedrijven tegen hun borst hadden gedrukt. Maar toen viel Rusland in februari 2022 Oekraïne binnen en keerden we weer terug op aarde, stelt Damodaran. Dientengevolge werd de toegevoegde waarde die aan ESG werd toegekend, bij de beoordeling van bedrijven, steeds vager.

De voortdurend weer opnieuw opgeworpen vraag hoe de regels van ESG geïnterpreteerd moesten worden, zorgde afgelopen jaar telkens weer voor veel irritatie bij uitgevende instellingen van producten zoals beleggingsfondsen. Consultants raakten verstrikt in hun eigen bespiegelingen over de toegevoegde waarde van ESG. En inmiddels halen veel (eind)klanten er zelfs hun schouders over op.

‘ESG meet alles en dus niets’

Toch zijn toezichthouders onverbiddelijk. De Nederlandsche Bank (DNB) ziet de ESG-risico’s als een financieel risico, maar ook als een strategische prioriteit om zowel het financieel stelsel stabiel te houden en duurzame welvaart te waarborgen, zo stelde zij bij een presentatie voor het Instituut voor Pensioeneducatie.

Toch moet DNB, alsook de Europese regelgevers, de kritiek serieus nemen. Professor Damodaran is een vooraanstaande wetenschapper  op het gebied van waardering van beursgenoteerde bedrijven. Als hij stelt dat ESG ‘een middel’ is geworden, waarin het zittende bestuur niet meer alleen aan aandeelhouders, maar aan alle stakeholders verantwoording moet afleggen dan schiet het zijn doel voorbij en wordt feitelijk aan niemand meer verantwoording afgelegd. ‘De waarheid is dat ESG-scores vandaag de dag alles meten – bijgevolg meten ze niets,’ stelt Damodaran.

Willem Schramade, die zowel een duurzaamheidsexpert is als professor finance op Nyenrode University, zegt in een reactie dat hij het deels eens en deels oneens met hem is.

Zo onderschrijft hij Damodaran’s opvatting dat de ESG-scores ‘diep gebrekkig zijn’ en bij voorbeeld externe factoren niet behandelen. Ook is hij het met de professor eens dat ESG een containerbegrip is geworden waardoor het moeilijk te gebruiken is.

‘Een zeer statisch perspectief’

Aan de andere kant doet Damodaran hetzelfde als waar hij anderen van beschuldigt, stelt Schramade. Hij zet het neer als een containerbegrip en maakt geen onderscheid tussen ESG-kwesties en ESG-beleggingen. Ook gaat hij eraan voorbij dat ESG wel degelijk kan helpen om tot een betere verhouding te komen tussen risico en rendement. ‘Als hij de moeite had genomen om dergelijke onderscheidingen te maken, zou hij hebben ontdekt dat er ook veel beweringen zijn die wel onderbouwd zijn en dat er een echte beweging is om duurzaamheidsdoelstellingen te bereiken.’

De bewering van Damodaran dat duurzaamheid niet kan leiden tot zowel een lager risico als een hoger rendement, is volgens Schramade een “een zeer statisch perspectief” op risico-rendement. ‘Het houdt geen rekening met het feit dat markten en hun deelnemers in de loop van de tijd risico’s kunnen leren waarderen. Niet alles wordt direct geprijsd. Het is heel goed mogelijk om zowel een lager risico als hogere rendementen te behalen als de markt die risico’s niet correct prijst.’

Tijdbom die nog niet afgaat

Professor Damodaran krijgt daarentegen bijval van Tom Gosling. Hij is een (boardroom)consultant, gespecialiseerd in duurzaamheid en ESG. Hij schrijft in dit artikel dat in veel onderzoeken wordt gesteld dat economen en financiële experts het effect van opwarming van de aarde in hun modellen onderschatten en dat dat op enig moment de risico/rendementsverhouding ondergraaft.

Gosling erkent dat de opwarming van de aarde ‘een tikkende tijdbom is onder het vloerkleed van de samenleving’. Maar die tijdbom zal volgens hem voorlopig niet afgaan, omdat de klimaatverandering – vanuit beleggersoogpunt – een traag proces van oplopende risico’s en schade is.

Klimaat en populisme

Dat is anders als de politiek van de een op de andere dag zou besluiten Co2-uitstoot te belasten. Maar dat ziet Gosling voorlopig niet gebeuren. Weliswaar laten peilingen zien dat een ruime meerderheid van ondervraagden klimaatverandering als een ‘belangrijke bedreiging’ ziet.

Maar tegelijkertijd blijkt een meerderheid van burgers niet bereid te zijn om meer belasting te betalen om die klimaatontwrichting tegen te gaan. De scheidslijn in deze loopt langs progressieve en conservatieve kiezers. Dat maakt het tot vruchtbare grond voor populisten, zowel in Europa als in de VS.